24/07/2023
• Les forces désinflationnistes s’installent et s’accumulent si l’on en juge le reflux des tensions des prix de matières premières, des biens durables, de l’immobilier et marginalement des salaires. • Nous serons attentifs à l’issue de la nouvelle saison de résultats, laquelle sera vue comme le juge de paix concernant les valorisations élevées de certains segments de la Bourse américaine. • Le cap d’investissement est de mettre à profit la détente des rendements obligataires au sein de nos portefeuilles.
A l’heure actuelle, en cette mi-année 2023, la résilience des économies reste de mise, caractérisée notamment par une absence de hausse significative du chômage, de contraction de la consommation et des profits des entreprises. A ce titre, le mix croissance-inflation se situe jusqu’à présent à la bonne température pour les marchés financiers, actions comme taux d’intérêt dans son ensemble. Mais jusqu’à quand ? Telle est la cruciale question des six à neuf prochains mois.
A ce stade, du côté de l’activité, les services, qui représentent la grande majorité du PIB des économies avancées, ont poursuivi leur reprise durant les premiers mois de l’année. Cela étant, la tendance semble s’essoufler. Après cinq hausses à la file, le PMI services global a reflué en juin. Selon les enquêtes PMI, c’est en Europe que le retournement apparaît le plus net (-3,1 points à 52 en zone euro, -4,5 points à 48 en France). Notons aussi qu’en Chine, la confiance dans les services est en repli.
Dans le secteur manufacturier, le climat des affaires continue de s’affaisser en territoire récessif en juin. Le PMI manufacturier est inférieur au seuil critique de 50 points dans environ 85% des pays renseignés. Le repli est assez modeste à l’échelon global. Il est nettement plus marqué en Europe, notamment en Allemagne. Les directeurs d’achat font état d’une rechute des nouvelles commandes et de la baisse des prix des produits entrants. La morosité des industriels traduit pour partie la faiblesse des échanges internationaux avec un volume des exportations stagnant depuis fin 2022.
Du côté de la dynamique des prix, les forces désinflationnistes s’installent et s’accumulent si l’on en juge le reflux des tensions des prix de matières premières, des biens durables, de l’immobilier et marginalement des salaires. A l’échelon global, la hausse des prix à la production est revenue autour de 1% sur un an en mai (le rythme est même négatif en Chine, en Europe et aux Etats-Unis), vs un pic à plus de 18% un an plus tôt ; celle du CPI s’approche de 6%, vs un pic à 9,5%.
Notons néanmoins le cas particulier du Royaume-Uni, où l’emballement des prix a été assez général, allant des services de logements (par exemple, on note une hausse du prix des nouveaux loyers à Londres de 13% sur un an) aux biens en passant par l’alimentation et la santé. Seule la composante énergétique s’est vraiment retournée. Malgré une hausse des taux directeurs plus précoce et plus soutenue qu’en zone euro, la BoE n’a pas encore réussi à atténuer le choc d’inflation même si les derniers chiffres d’inflation parus au cours de la semaine montrent des premiers signes d’accalmie.
En termes d’attente de résultats des entreprises, la plus grande attention aux risques de ralentissement des indicateurs économiques a globalement conduit à des révisions à la baisse des anticipations de bénéfices. Les analystes s’attendent en moyenne à une baisse sur un an de 13% des bénéfices pour l’Eurostoxx 50 et de 8% pour les sociétés cotées aux Etats-Unis. Pour mémoire, au premier trimestre, ils anticipaient un recul de 7% à 8% et finalement, les profits se sont repliés de 2% seulement. Nous serons ainsi attentifs à l’issue de cette nouvelle saison de résultats, laquelle sera vue comme le juge de paix concernant les valorisations élevées de certains segments de la Bourse américaine. Nous scruterons aussi de près les impacts liés aux devises, et notamment à l’appréciation du taux de change effectif de l’euro, sur les orientations de bénéfices des entreprises de la zone euro.
En termes d’allocation d’actifs, l’environnement qui se dessine pour les prochains mois va centrer l’attention davantage sur les perspectives de croissance que sur l’atteinte du taux terminal et ceci nous incite à renforcer l’exposition aux marchés obligataires gouvernementaux, ce que nous avons fait graduellement ces dernières semaines. Nous avons accentué cette tendance la semaine précédente lorsque les taux à 10 ans, américains et allemands, ont brusquement dépassé les seuils que nous avions identifiés comme offrant des opportunités d’achat. Le cap d’investissement est bien de mettre à profit la détente des rendements obligataires au sein de nos portefeuilles. Nous conservons ainsi une préférence pour le rendement offert sur les marchés de taux et une certaine prudence sur les actifs risqués à l’approche d’une nouvelle phase de réduction de la liquidité. Cette surexposition sur la duration nous paraît attractive et protectrice en phase de ralentissement économique et de poursuite de la désinflation comme l’attestent les derniers indices CPI.